"КОНТРОЛЬНАЯ" ПРЕМИЯ ДЛЯ ОЦЕНЩИКА

Национальная комиссия по ценным бумагам внесла ряд изменений
в Положение о деятельности по оценке ценных бумаг и
относящихся к ним активам (см. "ЛП" № 19). Профучастники
восприняли их достаточно скептически, однако, и сотрудники
НКЦБ понимают, что новые требования нуждаются в
дополнительных комментариях. На вопрос "для чего это было
нужно" в НКЦБ отвечают: "для защиты интересов мелких
акционеров".

Ситуация сложилась следующая. В акционерных обществах
произошла концентрация пакетов, в стране появились крупные,
пусть и по местным меркам, собственники. По существующим
нормам, владелец контрольного пакета должен предложить
мелким акционерам выкуп принадлежащих им акций. Как же
определить действительную стоимость выкупаемых ценных бумаг,
чтобы миноритарии не пострадали? В листинг Фондовой биржи
входит всего 14 компаний, и нельзя сказать, что
потенциальные инвесторы стоят в очереди за приобретением их
ЦБ. Но, по крайней мере, какие-то транзакции совершаются, и
определить рыночную цену акций можно.

Всем остальным приходится прибегать к услугам оценщиков.
Существует три метода оценки: метод финансовых потоков,
рыночный метод и метод активов по рыночной стоимости.
Последний и провоцирует профучастников на скепсис. Метод
финансовых потоков рассматривает стоимость ценной бумаги с
точки зрения будущих доходов, которые она может принести
владельцу. То есть, если будущие доходы от акции равны 50
леям, не имеет смысла платить за эту акцию более 50 леев, т.
к. инвестор понесет убытки. Как говорят профучастники, этот
метод оценки считается самым верным, в случае, если
предприятие будет продолжать работу. Потому что в конечном
итоге целью владения акциями является получение дохода, и
цены акций на фондовом рынке "следуют" за ожиданием доходов.
В то же время этот метод наиболее сложен, он предполагает
тщательный анализ работы АО, прогнозирование будущих
финансовых результатов и проведение сложных расчетов.

Рыночный метод исходит из предпосылки, что стоимость акции
равна цене, которую рынок готов за нее заплатить. В случае
ликвидных ценных бумаг, это, собственно, их рыночная цена.
Если ценные бумаги не находятся в свободном обращении или
обращаются нерегулярно и с неравномерными ценами, расчет
проводится на основе цены акций аналогичных компаний. При
этом для приведения цен "аналогов" к ситуации оцениваемого
предприятия используются мультипликаторы, которые основаны
на доходах предприятий или на их чистых активах. Рыночный
подход хорош для инвесторов, желающих продать ценные
бумаги на малоэффективных рынках, где цены на акции с трудом
подстраиваются под текущую финансовую ситуацию предприятия.

И, наконец, метод чистых активов. Цена акций предприятия
соответствует стоимости активов предприятия в случае его
ликвидации. Такой подход оправдан для АО, находящихся в
процессе преобразования или ликвидации, проблемных
предприятий или же тех, которые только начали свою
деятельность. Основной недостаток метода активов состоит в
том, что наличие активов не связанно с благосостоянием
акционера данного предприятия. Акционеры имеют право
получить причитающуюся им часть активов только в случае
ликвидации АО. Профучастники неоднократно сталкивались со
случаями, когда предприятия с хорошими активами имели очень
маленькие или даже отрицательные финансовые потоки.
Соответственно, акции этих предприятий котировались очень
низко. Особенно это справедливо для миноритарных акционеров.
Мажоритарный акционер еще может принять решение о ликвидации
предприятия или о его реструктуризации с целью увеличения
рентабельности использования активов. А миноритарному
приходится принимать деятельность предприятия таким, какое
оно есть, без возможности как-либо на него повлиять или
получить каким-то образом эквивалент стоимости чистых
активов.

"По этим причинам, использование метода активов при оценке
ценных бумаг носит, в большинстве случаев, чисто
теоретический характер, и не отражает реальной стоимости